The Enduring Allure and Perenni Pitfalls of Earnouts

The Enduring Allure and Perenni Pitfalls of Earnouts

Un “earnout” è un meccanismo di accordo che prevede che l’acquirente paghi un corrispettivo aggiuntivo dopo la chiusura se determinati obiettivi di performance post-chiusura vengono raggiunti dall’azienda acquisita o se si verificano determinati eventi post-chiusura. Un earnout può essere utile per colmare il divario quando, sulla base di opinioni divergenti da parte dell’acquirente e del venditore circa la probabile performance operativa futura o la probabilità che si verifichino determinati imprevisti, le parti non possono accordarsi in anticipo su un prezzo di acquisto. In situazioni in cui il venditore rimarrà coinvolto nel funzionamento post-chiusura del business, un earnout può anche essere un meccanismo utile per incentivare il venditore a far crescere il business a beneficio dell’acquirente dopo la chiusura.

In particolare, gli earnout spesso evitano disaccordi durante la negoziazione del prezzo dell’affare solo per risultare in dispute post-chiusura sull’earnout stesso. Queste controversie spesso portano a un contenzioso o, se le parti lo hanno previsto, all’arbitrato. Un fattore critico per evitare le controversie è la definizione (tipicamente, nell’accordo di acquisizione) di disposizioni e procedure chiare, specifiche, contestualizzate nel business, relative al calcolo dell’earnout e ai rispettivi obblighi delle parti in materia di earnout.

In Tutor Perini, un acquirente (Tutor) che aveva concordato un earnout basato sui profitti al lordo delle imposte dell’azienda acquisita (GreenStar) ha cessato di effettuare i pagamenti quando è venuto a credere che l’ex CEO di GreenStar (che è rimasto dopo la chiusura come il CEO di una filiale importante) stava fornendo informazioni fraudolente per gonfiare i pagamenti earnout. La Corte di Chancery ha ordinato a Tutor di effettuare i pagamenti earnout, affermando che le disposizioni earnout non prevedevano espressamente che Tutor trattenesse i pagamenti se dubitava delle informazioni fornite per calcolarli. La decisione fornisce una chiara illustrazione della necessità per le parti di cercare di fornire disposizioni e procedure chiare e specifiche relative all’earnout (anche per calcolare l’importo dell’earnout e per risolvere le controversie che possono sorgere) – e di seguire le disposizioni e le procedure con precisione.

In questo post discutiamo:

• La decisione Tutor Perini;
• Punti chiave relativi agli earnout;
• Punti pratici relativi agli earnout; e
• Altre importanti decisioni sugli earnout.

La decisione Tutor Perini

Infondo. Tutor Perini Corp. ha acquisito GreenStar Services Inc. e le sue filiali per circa 208 milioni di dollari. Il contratto di acquisto anche previsto per i pagamenti earnout per essere fatto da Tutor al rappresentante del titolare di interessi di GreenStar (il “IH Rep”), in ciascuno dei primi cinque anni dopo la chiusura. Ogni pagamento sarebbe uguale al 25% del “Profitto Pre-Tax” di GreenStar in eccesso di $17.5 milioni per l’anno precedente, fino ad un limite di $8 milioni all’anno (con gli importi in eccesso non pagati a causa del limite che è applicato come credito a tutti i pagamenti futuri di earnout che sono caduti a corto del limite). L’accordo prevedeva che, entro determinati periodi di tempo dopo ogni fine anno, Tutor era tenuto a calcolare l’utile pre-tasse e a fornire una relazione pre-tasse alla IH Rep. (Non c’erano apparentemente requisiti rispetto alla procedura per la determinazione degli utili pre-tasse di Tutor, oltre al fatto che Tutor avrebbe fatto in conformità con i GAAP). Se l’IH Rep accettava la relazione, o non si opponeva ad essa entro un determinato periodo di tempo dopo averla ricevuta, Tutor era tenuta a pagare l’importo di earnout che aveva calcolato. Se la IH Rep ha obiettato alla relazione, allora le parti erano tenute a cercare di risolvere la controversia per un periodo di tempo specificato, e, se non potevano, di sottoporla ad arbitrato vincolante da parte di un contabile indipendente.

Dopo ciascuno dei primi e secondi anni, Tutor ha preparato la relazione Pre-Tax, che era basata in gran parte sui numeri forniti dall’ex amministratore delegato del business acquisito (“G.S.”) e che era rimasto impiegato post-closing come amministratore delegato di una controllata principale all’interno del business acquisito. In ognuno di questi primi due anni, l’IH Rep non ha obiettato al rapporto e Tutor ha pagato l’importo di earnout, che (in ogni anno) era il limite di 8 milioni di dollari. Un eccesso totale di 9,2 milioni di dollari è stato riportato per un possibile pagamento negli anni futuri se l’importo dell’earnout non ha raggiunto il tetto. Dopo ciascuno del terzo e quarto anno, Tutor ha nuovamente preparato il Rapporto Pre-Tax (di nuovo, basato in gran parte sulle informazioni fornite da G.S.) e consegnato il Rapporto al rappresentante IH. Tuttavia, Tutor non ha pagato gli importi earnout riflessi come dovuti per quegli anni. Invece, Tutor ha trattenuto i pagamenti, presumibilmente perché aveva ragione di credere che G.S. (che era anche la persona che aveva diritto a ricevere la maggior parte dei pagamenti di earnout) aveva fornito informazioni fraudolente a Tutor che ha gonfiato il profitto Pre-Tax (e, quindi, l’importo earnout). Dopo il quinto anno, Tutor non ha preparato un rapporto né ha fatto alcun pagamento earnout.

Il vice cancelliere Slights ha affermato che l’accordo non prevedeva che Tutor trattenesse i pagamenti earnout se dubitava dell’accuratezza delle informazioni che sono state utilizzate per calcolare il profitto pre-tasse. Piuttosto, il vice cancelliere ha sottolineato la procedura precisa stabilita nell’accordo, che richiedeva che un importo di earnout fosse pagato, basato sui profitti pre-tasse dichiarati nella relazione, a meno che il rappresentante della IH non avesse obiettato alla relazione. Poiché la IH Rep non si era opposta ai rapporti che le erano stati consegnati, il tribunale ordinò che i pagamenti di earnout fossero effettuati in relazione al terzo, quarto e quinto anno. Il tribunale ha determinato l’importo dovuto a 20 milioni di dollari (quindi, il pagamento di un totale di 36 milioni di dollari da parte di Tutor sui 40 milioni di dollari di earnout massimo possibile per i cinque anni).

Analisi. Il tribunale ha sottolineato che la procedura stabilita nell’accordo per determinare e risolvere le controversie relative all’earnout non era stata seguita dall’acquirente. Il tribunale ha dichiarato che le parti avrebbero potuto facilmente – ma non hanno – prevedere che Tutor potesse trattenere un pagamento di earnout ogni volta che dubitava dell’accuratezza delle informazioni su cui stava calcolando i profitti pre-tasse. Pertanto, il tribunale ha ritenuto che Tutor non aveva il diritto di trattenere i pagamenti anche se credeva che le informazioni su cui si basavano i calcoli fossero fraudolente. Mentre l’opinione indica che la sentenza era basata strettamente su un’interpretazione diretta del chiaro linguaggio dell’accordo relativo alla risoluzione delle controversie, notiamo che un certo numero di aspetti del caso può aver portato la corte ad essere scettica per quanto riguarda il reclamo di Tutor di frode da parte di G.S. e ad aver visto la riluttanza di Tutor a pagare qualsiasi earnout dopo il secondo anno come principalmente motivata dal “rimorso dell’acquirente”. Specificamente, notiamo (anche se la corte non ha notato nell’opinione) che:

• Tutor avrebbe potuto semplicemente ottenere informazioni non fraudolente. Quando Tutor ha dubitato dell’esattezza delle informazioni fornite da G.S., non c’era ragione per cui Tutor non avrebbe potuto controllare le informazioni o ottenerle da qualcuno diverso da G.S. (una parte interessata) – nel qual caso avrebbe potuto essere in una posizione per calcolare gli utili pre-tasse che credeva essere accurati. L’IH Rep, se non era d’accordo con il calcolo, avrebbe potuto obiettare; e la controversia avrebbe potuto essere risolta dal contabile indipendente – secondo la procedura stabilita nell’accordo.
• Le richieste di frode non sono state presentate con specificità. La corte ha trovato che le affermazioni di Tutor di frode da parte di G.S. mancavano di specificità. Inoltre, notiamo, l’impiego continuato di Tutor di G.S. (fino a metà del quinto anno) può aver smentito la convinzione di Tutor che avesse commesso una frode contro Tutor.
• L’attività acquisita ha avuto un declino significativo. Inoltre, notiamo che Tutor ha dubitato delle informazioni solo una volta che i profitti pre-tasse erano diminuiti in modo significativo. Il calcolo dei Profitti Pre-Tax era stato di 75,4 milioni di dollari e 65,5 milioni di dollari nel primo e secondo anno, rispettivamente, e poi era sceso a 31,6 milioni di dollari e 49,4 milioni di dollari nel terzo e quarto anno. Così, i pagamenti di earnout per il terzo e quarto anno non solo avrebbero dovuto essere effettuati sui profitti pre-tasse per quegli anni, ma avrebbero anche incluso i pagamenti applicabili dei 9,2 milioni di dollari in importi di riporto in eccesso dagli anni precedenti, in un momento in cui il business era diminuito significativamente.

Mentre la decisione evidenzia la necessità di rispettare le procedure di earnout espressamente stabilite dalle parti, ci si può chiedere se il risultato avrebbe potuto essere diverso in questo caso se (i) ci fossero state accuse specifiche e credibili di frode effettiva da parte di G.S, (ii) Tutor avesse preso provvedimenti per verificare le informazioni che G.S. stava fornendo, e/o (iii) Tutor avesse lavorato all’interno della procedura stabilita nell’accordo e avesse sollevato un’obiezione da parte dell’IH Rep alle relazioni pre-tasse, che avrebbe potuto essere risolta dal contabile indipendente previsto dall’accordo.

Punti chiave sugli Earnout

Gli Earnout sono utilizzati frequentemente e spesso portano a controversie. Gli earnout sono stati utilizzati in circa il 28% delle transazioni private stipulate nel 2016 e nella prima metà del 2017 (secondo il 2017 ABA Private Target Deal Study delle 139 transazioni con prezzi di acquisto compresi tra $ 30 milioni e $ 500 milioni). Questo è coerente con il tasso generale negli ultimi dieci anni, che ha oscillato tra il 20-30% (con un picco al 38% nel 2014). Mentre si pensa spesso agli earnout come a una soluzione relativamente facile e abbreviata a un problema di valutazione importante, una clausola di earnout ben formulata comporta sfide significative sia in termini di negoziazione che di redazione. Gli earnout implicano numerose disposizioni correlate che coinvolgono la metrica per la formula dell’earnout, i principi contabili che saranno applicabili al calcolo della formula, il processo per fare le determinazioni dell’earnout, e i diritti del venditore e gli obblighi dell’acquirente rispetto al funzionamento del business acquisito durante il periodo di earnout (incluso il livello generale di sforzi, e qualsiasi sforzo specifico, da parte delle parti che sarà richiesto per permettere al business di raggiungere gli obiettivi). Quando un earnout prende la forma di “pagamenti milestone”, che sono pagabili al verificarsi di eventi specifici (come, negli accordi farmaceutici, le approvazioni normative ricevute per i farmaci in sviluppo), la natura degli eventi scatenanti, la specificità dei parametri relativi agli eventi scatenanti, e gli obblighi rispettivi delle parti (se presenti) nel promuovere il verificarsi degli eventi scatenanti, devono essere affrontati. Inoltre, un earnout creerà considerazioni speciali per la legge regolatrice, i rimedi e molte altre disposizioni del contratto di vendita.

Un compratore non ha alcun dovere di assicurare o massimizzare l’earnout-ma il compratore non può intenzionalmente frustrare l’earnout. In generale, nel Delaware, tranne nella misura in cui le parti prevedono espressamente il contrario nel loro accordo, l’acquirente non ha alcun obbligo di prendere o astenersi dal prendere provvedimenti, e nessun obbligo implicito di usare qualsiasi forma di sforzi migliori o ragionevoli, per assicurare o massimizzare un earnout. Tuttavia, i tribunali hanno ritenuto che il patto implicito di buona fede e correttezza richiede che l’acquirente non intraprenda alcuna azione affermativa allo scopo di frustrare il raggiungimento degli obiettivi di earnout. I tribunali tendono a non considerare le azioni come intraprese allo scopo di frustrare il pagamento di un earnout se (i) c’è qualche base perché le azioni siano viste come decisioni commerciali legittime e il reclamo dei venditori come una disputa sulla strategia commerciale e/o (ii) ci sono fattori compensativi che indicano sforzi da parte dell’acquirente che hanno sostenuto il business rilevante (come l’investimento di fondi nel business, l’assunzione di venditori aggiuntivi per esso, e così via). Così, c’è una barra generalmente alta per riuscire su un reclamo che un compratore ha frustrato un earnout-ma, perché il contesto fattuale è critico e perché le disposizioni di earnout spesso non sono sufficientemente specifiche, il risultato della controversia relativa agli earnout ha un grado relativamente alto di incertezza. (Si noti che la legge di altri stati varia, con alcuni stati, come la California e il Massachusetts, che impongono un obbligo implicito che un acquirente faccia “sforzi ragionevoli” per raggiungere un earnout – almeno in assenza di un’espressa rinuncia al contrario)

Una redazione chiara, specifica, contestualizzata nel business – e una stretta aderenza alle procedure stabilite – sono fondamentali. Per ridurre il rischio di controversie, le disposizioni di earnout dovrebbero essere redatte con la massima chiarezza e specificità possibile, e le disposizioni e le procedure dovrebbero essere contestualizzate per il business specifico in questione. Avvocati e uomini d’affari che capiscono la società specifica e il suo settore, le sue operazioni commerciali e le sue pratiche contabili dovrebbero lavorare a stretto contatto nella creazione di queste disposizioni. Inoltre, come illustra Tutor Perini, i tribunali generalmente interpretano le disposizioni di earnout in modo restrittivo e non “leggeranno” termini che le parti non hanno specificamente negoziato ed espresso nell’accordo. Di conseguenza, le parti dovrebbero seguire scrupolosamente le disposizioni di earnout e, in particolare, le procedure di risoluzione delle controversie.

Punti pratici

Disposizioni di earnout. Come notato, in base al 2017 ABA Private Target Deal Study, circa il 28% degli accordi di acquisizione di società private stipulati nel 2016 e nella prima metà del 2017 includevano earnout. Degli accordi con earnout:

• 8% includeva una clausola espressa che richiedeva all’acquirente di cercare di massimizzare l’earnout;
• 21% includeva una clausola espressa che richiedeva all’acquirente di gestire il business in modo coerente con la pratica passata; e il 33% permetteva espressamente all’acquirente di operare post-closing a sua discrezione;
• 5% includeva un’accelerazione espressa del pagamento dell’earnout (s) su un cambio di controllo (negli ultimi anni precedenti, 11-27% degli accordi con earnout includevano questo tipo di accelerazione);
• 51% degli accordi permetteva espressamente all’acquirente di compensare i pagamenti di indennità con l’earnout (negli ultimi anni precedenti, il 58-81% degli accordi con earnout permetteva espressamente le compensazioni); e
• 32% prevedeva il calcolo dell’earnout in base ai ricavi; 27% in base agli utili/EBITDA; e nessuno in base a una combinazione di ricavi e utili.

Considera se un earnout è appropriato. Gli obiettivi specifici delle parti nell’adottare un earnout dovrebbero essere esaminati. Per esempio, in alcune transazioni l’earnout viene utilizzato per colmare un gap di valutazione relativamente piccolo per il quale le parti potrebbero essere state meglio servite con un compromesso in anticipo piuttosto che rischiare una successiva controversia (o persino un arbitrato) riguardo all’earnout. Notiamo che, in Tutor Perini, l’importo massimo possibile di earnout di 40 milioni di dollari rappresentava il 16% del prezzo di acquisto pagato più l’importo massimo possibile di earnout – e i 20 milioni di dollari contestati rappresentavano solo l’8% di tale importo.

Il patto implicito di buona fede è applicato in modo ristretto. Il patto implicito di buona fede aderisce ad ogni contratto; tuttavia, i tribunali del Delaware tendono a non invocare il patto implicito per “leggere” in un contratto disposizioni che non sono state specificamente negoziate e concordate dalle parti. Il patto implicito può essere invocato, tuttavia, quando, secondo la corte, (a) si verifica uno sviluppo che non poteva essere previsto ed è chiaro ciò che le parti avrebbero previsto se fossero state in grado di anticiparlo, o (b) l’acquirente ha intrapreso azioni allo scopo di vanificare l’earnout (come deviare le entrate dall’attività acquisita a una filiale che non era soggetta all’earnout, senza alcuna valida ragione commerciale non legata all’earnout per farlo). In particolare, quando, secondo la corte, c’è una valida ragione commerciale per un’azione, la corte generalmente non considera che il patto implicito sia stato violato (anche se l’azione ha deviato le entrate o ha altrimenti vanificato l’earnout).

Le disposizioni sull’earnout dovrebbero essere chiare, specifiche e contestualizzate per il business specifico. Le parti dovrebbero specificare chi preparerà il bilancio iniziale e i calcoli per l’earnout (per esempio, la parte che ha il controllo del business dopo la chiusura o una società di revisione indipendente); quali diritti di partecipazione, revisione e/o obiezione l’altra parte avrà nel processo, e come e quando possono essere esercitati; il calendario del processo; e come saranno risolte le controversie. I principi contabili che saranno usati nella preparazione dei rendiconti finanziari e dei calcoli dovrebbero essere chiaramente specificati e dovrebbero riferirsi al business specifico. (Per esempio, se i principi contabili applicati al business forniscono un’ampia libertà alle persone responsabili dei bilanci, si dovrebbe considerare di circoscrivere tale libertà). Il livello generale richiesto di supporto che l’acquirente e/o il venditore devono fornire all’azienda acquisita per permetterle di raggiungere gli obiettivi di earnout dovrebbe essere stabilito. Una metrica e una procedura appropriate dovrebbero essere stabilite; i patti dovrebbero coprire tutti gli eventi ragionevolmente previsti; e dovrebbero essere inclusi patti specifici relativi al business specifico in questione. Gli avvocati dovrebbero rivedere le disposizioni per assicurare chiarezza e un efficace meccanismo di risoluzione delle controversie. È consigliabile anche una revisione da parte di avvocati specializzati in tasse e benefici per i dipendenti, poiché spesso sorgono questioni relative al trattamento di voci come spese fiscali o per i dipendenti, ratei, sconti, riserve e così via, che possono avere un impatto significativo in termini di dollari su una formula di earnout. Le parti possono anche considerare di fornire dichiarazioni generali dell’intento delle parti rispetto all’earnout. Inoltre, dovrebbero essere considerati esempi ipotetici di calcoli di earnout a scopo illustrativo.

La metrica scelta dovrebbe catturare il valore da misurare e non dovrebbe essere soggetta a manipolazione. Quando si seleziona una metrica per l’obiettivo di earnout, le parti dovrebbero considerare quale metrica cattura meglio il valore che deve essere misurato. Tuttavia, le parti dovrebbero anche considerare quanto sarà complicato tracciare quella metrica e se una metrica con meno rischi di esecuzione e controversie potrebbe essere sostituita (anche a rischio di una certa perdita di precisione nella misura di tracciamento). Spesso, la formula di earnout che ha la logica più convincente è quella che si basa sulla premessa di valutazione utilizzata per determinare il corrispettivo pagato alla chiusura (per esempio, l’EBITDA se l’acquirente ha valutato il business sulla base di un multiplo dell’EBITDA). Un venditore può preferire basare l’obiettivo di earnout sui ricavi, perché il risultato è meno influenzato da costi e spese e, di conseguenza, meno soggetto a manipolazione. Un compratore potrebbe non preferire un obiettivo basato sui ricavi, proprio perché non tiene conto dei costi e delle spese (e, se il venditore rimane coinvolto nelle operazioni post-closing, il venditore non sarà incentivato a controllare i costi e le spese e potrebbe essere incentivato a concedere accordi non redditizi ai clienti). Si dovrebbe prendere in considerazione l’inclusione di covenant che limitino la possibile manipolazione della formula. Per esempio, se l’EBITDA (che prende in considerazione i costi e le spese operative, ma esclude le voci non operative come gli interessi, le tasse, il deprezzamento e l’ammortamento) è la metrica selezionata, per prevenire la manipolazione del risultato dei guadagni attraverso il front-loading delle spese dell’acquirente, le spese che l’acquirente può fare durante il periodo di earnout possono essere limitate da covenant specifici o possono essere limitate ai fini del calcolo dell’earnout. Affidarsi a bilanci certificati e richiedere metodi contabili che siano coerenti con le pratiche passate dell’azienda acquisita, può ridurre il rischio di controversie. Le parti dovrebbero considerare di escludere gli effetti della contabilità di acquisto, l’aumento delle spese di capitale e/o altre voci specifiche dal calcolo dell’earnout.

Il meccanismo di risoluzione delle controversie dovrebbe essere chiaro e specifico e dovrebbe essere seguito con precisione. Data la prevalenza delle controversie sull’earnout, un meccanismo di risoluzione delle controversie che scoraggi il contenzioso dovrebbe essere incluso nell’accordo di acquisizione. I tribunali del Delaware non interverranno con leggerezza nelle controversie post-chiusura, anche sui pagamenti degli earn-out, quando un accordo prevede un meccanismo per una risoluzione alternativa delle controversie come l’arbitrato. Invece, è probabile che un tribunale tratti una risoluzione di terzi come definitiva, anche quando la terza parte è una società di contabilità o un altro esperto che non ha la formazione giuridica di un arbitro. Le preoccupazioni rilevanti nella stesura di una procedura di risoluzione delle controversie che prevede l’arbitrato da parte di un contabile indipendente includono: come sarà selezionato il contabile; chi pagherà il contabile; se il contabile è vincolato dalle metodologie previste nel contratto di vendita; se il contabile è limitato a considerare le controversie specifiche identificate dalle parti o può sollevare altre questioni; se il contabile è limitato a scegliere tra i rispettivi risultati delle parti o può fare un calcolo de novo per derivare il proprio risultato (o un risultato entro un intervallo specificato dei risultati delle parti); se una parte sarà vincolata dalle sue stime originali di earnout e/o dagli argomenti originali a sostegno di tali stime (in modo che una parte non possa offrire stime diverse o nuovi argomenti in qualsiasi procedimento di risoluzione delle controversie); un calendario per il processo del commercialista; se la determinazione del commercialista sarà definitiva e vincolante per le parti; la base (se esiste) su cui una parte potrebbe presentare un reclamo per contestare la determinazione del commercialista – come la frode o l’errore manifesto (soggetto al Federal Arbitration Act (FAA), se applicabile). Tutor Perini sottolinea che, se c’è una controversia riguardante l’earnout, una parte dovrebbe prendere tutte le misure possibili per risolvere la controversia all’interno del processo stabilito nell’accordo per la risoluzione delle controversie. Per esempio, in Tutor Perini, Tutor avrebbe potuto forzare la risoluzione della questione della frode calcolando l’importo dell’earnout a zero, che avrebbe spinto un’obiezione da parte dell’IH Rep, che poi avrebbe potuto essere risolta dal contabile indipendente.

Rischio di ottenere informazioni dai dipendenti “carryover”. Se l’acquirente sta ottenendo informazioni dai dipendenti “di riporto” dell’azienda acquisita, e ancora di più se questi dipendenti riceveranno una parte significativa dei pagamenti di earnout effettuati, l’acquirente potrebbe considerare di prevedere un diritto specifico di obiettare o ricontrollare le informazioni fornite, o un processo di correzione, se ritiene che le informazioni fornite siano fraudolente o inesatte.

Rischio di rinuncia alle obiezioni alla decisione dell’arbitro quando le parti hanno previsto che sia non vincolante. Per mitigare il rischio di controversie, le parti dovrebbero considerare di prevedere che l’arbitrato delle controversie sia il metodo esclusivo di risoluzione delle controversie, con la decisione dell’arbitro che è definitiva e vincolante per le parti. Notiamo che, quando l’accordo di vendita prevede che la decisione dell’arbitro non sia definitiva e vincolante, ogni parte dovrebbe essere consapevole che le considerazioni non riflesse nei suoi calcoli iniziali dell’earnout, e/o nelle obiezioni iniziali che fa alla decisione dell’arbitro, possono essere successivamente considerate come rinunciate e quindi non possono essere sollevate in procedimenti futuri. Alcuni contratti di acquisizione richiedono che l’acquirente e il venditore preparino e concordino una descrizione scritta delle questioni contabili in discussione e che l’arbitro limiti le sue decisioni a tali questioni, con le decisioni basate esclusivamente sugli argomenti e le teorie sollevate dalle parti.

Distinguere le controversie di earnout da altre controversie. Se sorge una controversia sull’earnout dopo la chiusura, l’accordo di vendita dovrebbe essere analizzato attentamente per distinguere e separare dalla controversia sull’earnout qualsiasi questione che dia effettivamente luogo a reclami di violazione di dichiarazioni e garanzie non legate all’earnout, frode, indennizzo o altre questioni. L’accordo dovrebbe anche prevedere se l’acquirente può compensare le richieste di indennizzo con i pagamenti di earnout.

Un venditore ha generalmente una certa leva come questione pratica. Un compratore dovrebbe considerare i modi in cui un venditore può avere la capacità pratica di esercitare pressione sul compratore per fare i pagamenti di earnout – anche se gli obiettivi di earnout non sono chiaramente soddisfatti e non ci sono problemi sulle azioni post-chiusura del compratore. Per esempio, un venditore, se continua a giocare un ruolo importante nella società dopo la chiusura, può essere in grado di esercitare influenza su clienti e fornitori o altri aspetti delle operazioni, o di innescare una pubblicità negativa sulla situazione finanziaria del business. (Infatti, un venditore può essere esso stesso un cliente o un fornitore dell’azienda acquisita). Gli acquirenti dovrebbero prendere in considerazione clausole specifiche relative alle azioni successive alla chiusura da parte del venditore o delle persone che beneficeranno dei pagamenti di earnout. Queste potrebbero includere, per esempio, conseguenze specifiche relative all’earnout se una persona che beneficerà dei pagamenti di earnout compete durante il periodo di earnout.

Le parti dovrebbero affrontare lo standard generale degli sforzi, così come le convenzioni specifiche, relative alle operazioni post-closing. Le parti dovrebbero dichiarare chiaramente lo standard che regolerà gli obblighi dell’acquirente (e, se applicabile, del venditore) rispetto all’earnout. Un compratore può cercare di prevedere che il suo unico obbligo sia quello di non intraprendere azioni affermative allo scopo di prevenire o ridurre i pagamenti dell’earnout o può accettare di definire il suo obbligo generale in modo più ampio con uno standard di “sforzi commercialmente ragionevoli”. Un venditore può cercare di fornire che l’acquirente deve condurre le sue attività dopo la chiusura in modo da massimizzare i pagamenti di earnout o deve usare “ragionevoli sforzi migliori”. (Le parti dovrebbero cercare di evitare disposizioni che sono semplicemente “dichiarazioni aspirazionali”, “definizioni gossamer”, o “requisiti nebulosi”, come l’allora vice cancelliere Chandler, in un caso della Corte di Chancery del 2007, ha descritto le disposizioni dell’accordo di earnout che ha caratterizzato come “troppo fragili per impedire alle parti di approfondire la controversia”). L’acquirente può cercare di chiarire che avrà la sola e assoluta discrezione sul business acquisito dopo la chiusura, soggetto solo alle disposizioni dell’accordo che prevedono espressamente il contrario. L’acquirente può cercare di rafforzare questa dichiarazione generale con riferimento a specifiche aree di potenziale preoccupazione (per esempio, specificando che l’acquirente avrà il diritto, a sua sola e assoluta discrezione, di determinare i termini e le condizioni di tutte le vendite pertinenti, compresa la decisione di fare o non fare particolari vendite e la preferenza per alcuni clienti rispetto ad altri, indipendentemente dall’effetto sul potenziale di raggiungimento dell’earnout). Le parti dovrebbero prendere in considerazione la possibilità di fornire covenant specifici che coprano alcuni aspetti delle operazioni post-chiusura dell’azienda acquisita – come le aree che sono più critiche per le operazioni dell’azienda acquisita o per il raggiungimento degli obiettivi di earnout, o le aree che possono essere più suscettibili di manipolazione o controversia. Se le parti hanno discusso particolari azioni che prevedono di dover intraprendere per assicurare o massimizzare i pagamenti di earnout, le parti non dovrebbero presumere che il patto implicito di buona fede e correttezza richieda che tali azioni siano intraprese. Piuttosto, è probabile che siano richieste solo se nell’accordo sono esplicitamente incluse clausole specifiche che ne richiedono l’adozione. Dal punto di vista dell’acquirente, il desiderio di limitare gli impingements sulla sua discrezione nella gestione del business dopo la chiusura deve essere bilanciato con la considerazione della misura in cui certi parametri specifici per il funzionamento del business durante il periodo di earnout possono limitare il potenziale di dispute legate all’earnout. Per esempio, le parti dovrebbero considerare le clausole specifiche che regolano i contributi di capitale, un’adeguata capitalizzazione e la politica dei dividendi; l’assunzione o il licenziamento del personale chiave, la retribuzione dei dipendenti o i costi pensionistici, e la nomina o la rimozione degli amministratori; la condivisione delle opportunità, l’imposizione di costi sull’attività acquisita che riguardano le altre attività dell’acquirente, l’allocazione dei costi generali, e le transazioni intrasocietarie o affiliate; sforzi di vendita e marketing, dimensioni della forza vendita, rebranding dei prodotti, e priorità di alcuni clienti rispetto ad altri; restrizioni sulla cessione di tutta o di una parte dell’attività acquisita o su acquisizioni o altre transazioni M&A; se le acquisizioni sono permesse, allocazione dei costi dell’acquisizione, come gli interessi passivi, e del beneficio del reddito; e spese R&D, spese tecnologiche, e altre spese specifiche.

Il disclaimer dovrebbe essere incluso. Le parti dovrebbero esplicitamente disconoscere qualsiasi obbligo relativo al raggiungimento degli obiettivi di performance da parte dell’azienda acquisita, oltre a quelli specificatamente indicati. Un compratore dovrebbe disconoscere qualsiasi obbligo di assicurare o massimizzare i pagamenti di earnout; al contrario, un venditore può cercare di negoziare per includere una clausola in base alla quale il compratore deve condurre le sue attività dopo la chiusura in modo da cercare di massimizzare i pagamenti di earnout. Generalmente, un venditore vorrà includere una clausola di integrazione con un’esplicita dichiarazione anti-reliance da parte dell’acquirente (cioèUna disposizione che dichiara che l’accordo scritto è l’unico accordo tra le parti per quanto riguarda l’oggetto dell’accordo e sostituisce qualsiasi accordo precedente, e che l’acquirente non fa affidamento su alcuna dichiarazione fatta o informazione fornita se non come espressamente indicato nell’accordo).

Altri termini di earnout.

Lunghezza del periodo di earnout. Determinare la lunghezza ottimale di un periodo di earnout comporterà, per entrambe le parti, un bilanciamento di fattori. Forse il più importante, un periodo più lungo fornirà uno sguardo più affidabile su come il business si comporta, ma comporterà anche un periodo più lungo durante il quale ci sono restrizioni sul business e un’attesa più lunga per il pagamento dell’earnout.

Diritti di compensazione; riporti; ecc. Le parti dovrebbero specificare se ci sarà il diritto di usare i pagamenti di earnout come compensazione contro qualsiasi pagamento richiesto dalle richieste di indennizzo o altro. Un venditore può cercare di ritardare altri pagamenti fino a quando l’earnout non sia definitivamente determinato. Le parti dovrebbero considerare se ci sarà qualche aggiustamento rispetto ai pagamenti effettuati (o mancati) in rate precedenti sulla base delle prestazioni successive (ad esempio, il riporto o il riporto dell’EBITDA da un periodo di misurazione ad altri, o, come in Tutor Perini, il riporto degli importi di earnout in eccesso sopra un limite specificato). In particolare, come illustrato in Tutor Perini, il riporto degli importi di earnout in eccesso oltre un tetto annuale può portare a pagamenti significativi che devono essere effettuati quando il business ha preso una svolta negativa ed è in declino.

Legge sulla giurisdizione di riferimento. Le parti dovrebbero prendere in considerazione l’effetto sull’earnout della giurisdizione che governa l’accordo di acquisizione. Soprattutto, come notato, le leggi statali variano per quanto riguarda l’interpretazione del patto implicito di buona fede. (In contrasto con il Delaware, in California e Massachusetts, per esempio, in assenza di un chiaro linguaggio contrario nel contratto di acquisizione, i tribunali hanno scoperto che, sotto il patto implicito di buona fede, l’acquirente ha un obbligo implicito di cercare di massimizzare l’earnout del venditore). In ogni caso, le parti dovrebbero includere disposizioni specifiche per realizzare le loro intenzioni, piuttosto che fare affidamento su una disposizione di scelta della legge. Le parti dovrebbero selezionare una giurisdizione e un tribunale esclusivi per qualsiasi controversia.

Rimedi adattati. Poiché è difficile provare che i parametri di riferimento sarebbero stati raggiunti se non ci fossero state violazioni da parte dell’acquirente, il venditore dovrebbe considerare di specificare i rimedi per le violazioni dell’accordo di vendita, come la liquidazione dei danni (che, come stimolo al rispetto delle disposizioni di earnout, potrebbe essere in eccesso rispetto ai pagamenti aggregati che potrebbero essere guadagnati secondo la formula di earnout); aggiustamenti specifici ai parametri della formula di earnout; o il pagamento di tutto o di una percentuale specifica del pagamento di earnout. Un venditore potrebbe voler cercare ulteriori rimedi nel caso di un cambio di gestione o di un cambio di controllo del business acquisito (come la liquidazione dei danni o l’accelerazione dei pagamenti di earnout).

Floor o cap. Le parti dovrebbero considerare l’inclusione di un limite minimo o massimo sui pagamenti di earnout in modo da limitare la gamma di discrepanza che può essere oggetto di controversia.

Formula graduata. Una formula graduata (cioè, un pagamento percentuale sulla soddisfazione parziale degli obiettivi di performance), al contrario di una struttura tutto-o-nulla (cioè, un pagamento unico, attivato solo se gli obiettivi di performance sono completamente soddisfatti), può evitare un incentivo per l’acquirente a mancare il raggiungimento dell’obiettivo o un incentivo per il venditore ad allungare per fare solo l’obiettivo (anche se a scapito del business) nella misura in cui ciò è sotto il controllo della parte. Una formula graduata potrebbe anche ridurre la quantità di discrepanza che potrebbe essere oggetto di controversia.

Accelerazione opzionale del pagamento. Nel caso di un periodo di earnout relativamente lungo, le parti potrebbero considerare di includere una clausola che permetta all’acquirente e/o al venditore di scegliere di accelerare il pagamento dell’earnout dopo un determinato periodo di tempo (o al verificarsi di un determinato evento o al raggiungimento di un determinato obiettivo di performance) – cioè un pagamento anticipato in cambio dell’eliminazione dell’incertezza in futuro.

Diritto di acquisto. Le parti potrebbero voler considerare di fornire all’acquirente un diritto di terminare il diritto di earnout del venditore, per il pagamento di un importo specifico, in uno o più punti specifici durante il periodo di earnout. Questo diritto permetterebbe all’acquirente di “comprare la sua via d’uscita” da una disputa sull’earnout (se questa appare inevitabile) a un prezzo prestabilito. Allo stesso modo, i diritti di buyout mirati potrebbero aiutare a colmare una difficile negoziazione sui patti post-chiusura. Per esempio, se l’acquirente è preoccupato che accettare un particolare patto post-chiusura potrebbe diventare problematico, le parti potrebbero concordare un diritto dell’acquirente di terminare specifici (o tutti i) patti post-chiusura in futuro in cambio di un pagamento specifico.

Diritto di rivalsa. Le parti potrebbero considerare, come una possibile via per la risoluzione di una disputa sull’earnout materiale, il diritto di una o entrambe le parti di scegliere di far rivendere l’attività acquisita al venditore a un prezzo specificato (anche se non abbiamo visto alcuna disposizione del genere fino ad oggi).

Diritti di informazione. Un venditore può desiderare di avere il diritto non solo a rapporti scritti periodici ma anche a incontri di persona per informazioni relative all’earnout.

Escrow. Un venditore può cercare di negoziare per tenere tutto o una parte del potenziale pagamento di earnout in deposito a garanzia o per essere garantito da una terza parte (o per l’acquirente di concedere un interesse di sicurezza nella società target, anche se questo generalmente non sarebbe permesso sotto il debito della società).

Considerare possibili alternative ad un earnout. Le parti dovrebbero considerare se un’alternativa potrebbe realizzare gli obiettivi dell’earnout, mitigando il rischio di controversie future. Per esempio, quando (come spesso accade) il venditore sarà coinvolto nella gestione del business acquisito, la compensazione o i bonus per i dipendenti legati alla performance possono essere un meccanismo preferito per realizzare gli obiettivi delle parti, piuttosto che un earnout (soggetto a tasse e altre considerazioni). In alternativa, i diritti di valore contingente (CVR) o i pagamenti di pietre miliari che sono legati a specifici obiettivi non finanziari, come l’esito di un contenzioso in corso o l’ottenimento dell’approvazione normativa, potrebbero anche essere considerati come un’alternativa.

Altre importanti decisioni sull’earnout

Nessun dovere di garantire o aumentare i pagamenti earnout-Winshall v. Viacom (2013) (Del. Sup. Court). La Corte Suprema del Delaware ha confermato il rigetto da parte della Corte di Chancery della denuncia dei venditori secondo cui l’acquirente aveva violato il patto implicito di buona fede decidendo di non approfittare dell’opportunità di negoziare commissioni di distribuzione più basse in un accordo di distribuzione con una terza parte che sarebbe stato applicabile durante il periodo di earnout, e, invece, negoziando per la riduzione delle commissioni per iniziare subito dopo la fine del periodo di earnout, in cambio di altri benefici. Il tribunale ha notato che l’accordo di vendita non aveva obbligato l’acquirente a garantire o massimizzare il pagamento dell’earnout. La corte ha spiegato che, se, ipoteticamente, l’acquirente avesse accosentito per pagare il doppio della richiesta del distributore nelle tasse di distribuzione in 2008 in cambio del pagamento di nessuna tassa di distribuzione in 2009, un tal accordo discutibilmente sarebbe stato una violazione del patto implicito di buona fede perché l’acquirente “starebbe privando le aspettative ragionevoli nell’ambito dai costi attivamente di spostamento nel periodo di earn-out che non ha avuto posto là …,. (cioè, l’acquirente avrebbe volutamente frustrato l’earnout). Tuttavia, qui, nell’opinione della corte, non ci era ragione dubitare che l’acquirente avesse fatto semplicemente una decisione di affari per ritardare la riduzione della tassa in cambio degli altri benefici all’azienda che sono offerti-cioè, che, anche se l’earnout è stato colpito, la frustrazione dell’earnout non era l’unica base su cui l’acquirente potrebbe fare la relativa decisione. La corte ha esplicitamente respinto un’interpretazione del patto implicito che comprendeva “non solo un dovere di non danneggiare il business in modo da ridurre il profitto lordo ai fini del calcolo degli earn-out, ma anche di fare tutto il possibile per aumentare i pagamenti earn-out”. Il tribunale ha sottolineato la portata limitata e la funzione del patto implicito, e ha spiegato che il patto “non può essere applicato correttamente per dare ai querelanti protezioni contrattuali che non sono riusciti a garantire per se stessi al tavolo delle trattative.”

Il patto implicito non è stato violato dal fallimento dell’acquirente di fare adattamenti tecnologici necessari per gli obiettivi di earnout da raggiungere-American Capital Acquisition v. LPL Holdings (2014) (Del. Court. Ch.). I venditori hanno sostenuto che il patto implicito imponeva all’acquirente l’obbligo di effettuare gli adattamenti tecnologici necessari per consentire a uno dei suoi affiliati di fornire determinati servizi all’azienda acquisita. I venditori sostenevano che quegli adattamenti erano “ragionevoli e necessari” perché l’attività acquisita avesse il potenziale di generare entrate sufficienti a colpire gli obiettivi di earnout (e di bonus per i dipendenti) e quindi era stato “previsto e assunto” dalle parti che gli adattamenti sarebbero stati fatti. La corte ha respinto il reclamo nella fase della dichiarazione, ragionando che il patto implicito potrebbe essere applicato solo per riempire le lacune nelle disposizioni dell’accordo e che, qui, i partiti avevano chiaramente contemplato la necessità dell’adattamento ma non avevano negoziato alcun impegno contrattuale. (Il tribunale non ha respinto il reclamo che si basava sull’accusa dei venditori che l’acquirente aveva deviato le entrate dal business acquisito ad un’altra filiale dell’acquirente al fine di impedire il raggiungimento degli obiettivi di earnout.)

Il patto implicito può essere stato violato dal prezzo elevato del prodotto dell’acquirente che era obbligato a “commercializzare”-SRS v. Valeant (2013) (Del. Ch. Ct.). L’acquirente, Valeant, ha acquisito Sprout Pharmaceuticals, che aveva sviluppato il farmaco Addyi (il “Viagra femminile”). L’accordo di fusione, che prevedeva pagamenti di earnout, obbligava specificamente Valeant, dopo la chiusura, a usare “sforzi diligenti” per sviluppare e commercializzare Addyi. L’accordo includeva una lunga definizione di “Sforzi diligenti” e quattro obblighi specifici (che comportavano il rispetto di un accordo di trasferimento di beni e di licenza, la spesa di almeno una determinata quantità di fondi per il marketing e lo sviluppo, l’assunzione di un determinato numero di rappresentanti di vendita, e la soddisfazione delle condizioni imposte dalla FDA per la commercializzazione del farmaco). Oltre ad altri reclami, il rappresentante degli azionisti venditori sosteneva che Valeant aveva violato il patto di diligenza e il patto implicito di buona fede “aumentando il prezzo di Addyi a un costo che lo rendeva inaccessibile a milioni di donne e al quale i finanziatori non avrebbero coperto il farmaco”. La Court of Chancery ha trovato che i seguenti reclami potenzialmente implicato il patto implicito di buona fede: (i) il reclamo sui prezzi di cui sopra (dato che lo standard degli sforzi diligenti potrebbe non “occupare il campo” rispetto all’obbligo specificato di Valeant di “commercializzare” il farmaco, in quanto il concetto di commercializzazione “si basa sulla misura di ciò che altre società simili farebbero con farmaci simili”; e che la definizione degli sforzi diligenti, insieme con i patti specifici, “si adatta imperfettamente all’idea di prezzo, rendendo ragionevolmente concepibile che ci sarebbe un vuoto da colmare” dal patto implicito) (ii) l’affermazione che nessun passo era stato fatto per rimuovere la “restrizione di co-utilizzo dell’alcool” imposta dalla FDA sul farmaco (dato che la rimozione era plausibilmente caduta al di fuori del linguaggio del contratto che riguardava il rispetto delle condizioni legate alla FDA per la commercializzazione e “non è un concetto che si adatta facilmente alla definizione di sforzi diligenti”); e (iii) l’affermazione che Valeant intendeva commercializzare il farmaco attraverso la sua ex farmacia specializzata che sapeva essere sotto indagine penale. Mentre tipicamente ci si aspetterebbe che la corte lasciasse il prezzo dei prodotti e altre decisioni commerciali di questo tipo alla discrezione dell’acquirente in assenza di disposizioni esplicite nell’accordo per il contrario, si dovrebbe notare che il contesto fattuale generale in questo caso sembrava suggerire di perdere soldi”, ha dichiarato la corte.